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钮文新:压低长期利率是央行的“长期任务”

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发表于 7 天前 | 只看该作者 回帖奖励 |倒序浏览 |阅读模式
  中国社会科学院金融研究所、国家金融与发展实验室周莉萍博士最近研究了“货币政策影响长期利率”的问题。她从美国和日本的实践出发进行研究,结果表明:就日本而言,从理论和实践来看,在债券市场发展充分、完善的情况下,央行可以通过预期管理和负利率政策、质化宽松货币政策等手段实现对长期利率的调控。日本央行对长期利率的调控效果非常明显,但市场博弈也表明,在考虑国际资本流动的情况下,央行调控国内长期利率的难度较高。但是,同样的做法在美国显得更为困难,而且效果不很明显。

  周博士的研究很有价值,但笔者需要延伸出的见解是:无论效果大小,方法也可以继续探索,但压低长期利率的目标是正确的,而且中国央行未来也该以此作为货币政策调节重要而长期的目标,并为此做出卓越的努力。实际上,2008年金融危机之后,以美国为首的主要发达国家的中央银行都在为有效压低长期利率而不懈努力。为什么如此之难还非干不可?周博士给出的理由十分充分而简洁,她说:相较于短期利率,长期利率和实体经济的联系更为密切,调控长期利率,体现了央行利用货币政策刺激经济的意图。

  之所以认为“压低长期利率应当成为中国央行货币政策调节重要而长期的目标”,核心理念就是“金融长期化、资本化、股权化关系到金融服务实体经济的有效性”。但近10年来,中国金融快速走向短期化、货币化、套利化,这样的发展趋势与服务实体经济的初衷是相悖的,必须尽快纠正。

  周莉萍论述了基础货币量化宽松、尤其是释放长期基础货币与压低长期利率之间的关系,但如果我们确信这是“金融长期化、资本化、股权化”的过程,那美国“基于长期基础货币投放的量化宽松货币政策”就谈不上失败,而且相当成功,因为美国股市连续上涨10年,它使得“企业来自长期的股权融资占比上升100%,而最不稳定的短期货币融资降低50%”,这是美联储前主席耶伦告诉全世界的基本事实。试问:这样的企业融资状况不是货币政策的目标吗?不是我们日思夜想的绝佳效果吗?有了这样的融资结构,企业融资成本岂有不降低的道理?

  正因如此,我们希望再次重申,金融长期化、资本化、股权化的关键在于中央银行如何理解基础货币,如何操作基础货币。这方面的论述我们也算不厌其烦了。不过,今天我还想说另一个因素:中国老百姓被短期套利忽悠,以及被无度消费忽悠。

  改革开放初期,中国经济之所以高速增长,其中一个重要原因是中国老百姓沿袭着祖祖辈辈传下来的“艰苦朴素作风”。这种作风或生活习惯,使得老百姓大量生活结余变成银行储蓄,近而为经济发展提供了重要的资本来源,这同样体现着中国的“人口优势和人口红利”。但是,打从2008年金融危机发生之后,中国老百姓在消费拉动政策的指引之下,快速转向“负债消费”过程,尤其是年轻人,基本不考虑积蓄,寅吃卯粮的情况越发严重。

  信用卡违约大幅上升就是例证,据央行数据,截至2018年第三季度末,中国信用卡违约金额已高达880亿元;还有,近年来中国“新增储蓄金额低于新增个人贷款金额”已经成为常态,这说明老百姓的贷款已经开始消耗其储蓄存量,已经不能有效支撑企业贷款的合理增长。这都是重大的金融事项,是一个金融时代转向另一个金融时代的表象,但这样的转向是否健康?

  实际上,寅吃卯粮的超前消费会带来重要的“不良金融后果”。比如,钱紧就不可能有长期的投资的储蓄,从而导致专司货币套利、流动性要求极高的货币基金成为金融商品的主角,5年扩张20倍,这难道不是中国金融短期化、货币化、套利化的重要表象吗?老百姓没有长期储蓄,而越发贪图短期套利,那资本市场用什么钱去支撑?我们说,资本市场就是“储蓄转化为投资的场所”,如果没有稳定而长期的储蓄,那资本市场的功能还有意义吗?

  我们当然知道经济发展需要消费,有了更多的消费,生产才会良性运转。但是,与过度消费相对应的产能难道不是过剩的产能吗?过度消费带来的不是过剩产能消耗大量自然资源和资本资源吗?过度消费不是同样在弱化公众对未来的投资、不是同样在削弱一个国家的科技实力吗?

  所以我们认为,中国还是一个发展中国家,人均不到1万美元的GDP与美国6万亿美元还有很大差距。在此背景下,中国依然需要提倡“艰苦朴素”的工作和生活作风,依然需要提倡“积极的储蓄与投资”一方面支援国家建设,一方面为自己的晚年生活创造更好的条件,减轻子女负担。

  这不仅是美德,更是中国经济发展的现实需求。

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